У попередньому номері «ЮРИСТ & ЗАКОН» йшлося про процедуру IPO в сусідній державі Польщі, а про способи залучення капіталу від інвесторів розповідав Др. Яцек Бак (Noerr LLP, Варшава). У цьому номері ми продовжуємо міні-цикл, присвячений питанням IPO, цього разу - на прикладі Німеччини.
У зв'язку з глобальною фінансовою кризою доступ українських компаній до світових ринків капіталів істотно ускладнився. Але інтерес українських компаній до зарубіжних ринків капіталів залишається на високому рівні. Розповімо детальніше про деякі існуючі можливості.
Кілька років тому Франкфуртська фондова біржа (ФФБ) запустила свою «лістингових ініціативу» для компаній з Росії та СНД, представила російськомовний веб-сайт і почала проводити семінари в Росії, Україні та Німеччині, а також вживати інших заходів з метою роз'яснити переваги лістингу на ФФБ . Успіх таких заходів очевидна - в даний час акції дванадцяти українських компаній перебувають у лістингу сегменту «відкритий ринок» на ФФБ.
Франкфуртська фондова біржа - хороший майданчик, що надає українським компаніям можливість доступу до ринків німецьких капіталів
Українські компанії можуть отримати доступ до ринків капіталів Німеччини або через ринок, регульований ЄС, або через неофіційний ринок, регульований фондової біржею. Ринки, які регулюються ЄС, досить гармонізовані в межах всього Європейського Союзу. Ринки, регульовані фондовими біржами, істотно відрізняються. Як правило, компанії можуть самі визначити кращий ринок для проходження лістингу своїх акцій, грунтуючись на таких критеріях, як: зацікавленість інвесторів, рівень ліквідності акцій, порівняння з конкурентами або вимоги до прозорості.
Компанії, які визначили відповідний ринок німецької фондової біржі в якості відповідного майданчика для котирування своїх акцій, як правило, мають два варіанти здійснення такого лістингу або публічного розміщення разом з лістингом:
1) вийти на ринок через німецьку або будь-яку іншу європейську холдингову компанію (холдингова модель),
2) або шляхом лістингу депозитарних розписок на акції самої української компанії (модель депозитарних розписок).
Холдингова модель
Для того щоб здійснити розміщення або лістинг акцій через холдингову структуру необхідно заснувати в ЄС нову материнську компанію (основну холдингову компанію) по відношенню до української компанії. Акції такої компанії проходять лістинг на цільовому ринку фондової біржі. Розрахунки по цих акціях можуть відбуватися через розрахункову систему Clearstream Banking AG. Зазвичай, для того щоб створити таку модель, акції української компанії безпосередньо передаються основний холдингової компанії або через проміжну холдингову компанію. Структура з використанням безпосереднього зв'язку між українською та материнською компанією часто обумовлена ??податковими міркуваннями.
У чому полягають переваги і недоліки холдингової моделі? Німецькому інвестору простіше брати участь у лістингу акцій: він прямо інвестує в акції компанії-резидента з звичної моделлю корпоративного управління. До того ж, у разі необхідності підготовки проспекту емісії цінних паперів, тобто у разі публічного розміщення або допуску акцій до торгів на ринку, регульованому ЄС, холдингова модель дозволяє підготувати такий проспект на основі чітких вимог Директиви ЄС про Проспектах 2003/71 / EG (04.11.2003 р.). Більше того, німецькі холдингові компанії можуть з відносною легкістю впровадити програму опціонів для свого персоналу.
Серед очевидних переваг холдингової моделі:
- Німецькому інвестору простіше інвестувати в акції компанії-резидента з звичної моделлю корпоративного управління;
- Чітка і регламентована процедура підготовки проспекту емісії цінних паперів;
- Нескладний механізм впровадження програми опціонів для власного персоналу
Недоліки:
- Необхідність неухильного дотримання вимог, що пред'являються до корпоративного управління, відповідно до законодавства Німеччини або іншої європейської країни;
- «Класичні» проблеми, як-то: мовний бар'єр, отримання віз та дозвіл на роботу
Але при цьому власники українських компаній повинні ознайомитися з вимогами до корпоративного управління у відповідності з німецьким правом або правом інший обрану європейської юрисдикції (наприклад, німецькі акціонерні компанії зобов'язані мати дворівневу систему управління). Крім того, сюди ж відносяться і такі проблеми, як мовний бар'єр, отримання віз та дозволу на роботу. Українські компанії можуть зіткнутися і з політичними побоюваннями чи потрапити під тиск, у разі переміщення свого холдингу в іншу країну.
Модель депозитарних розписок
У моделі депозитарних розписок українським компаніям не потрібно проходити безпосередній лістинг на ФФБ, акції представляються через депозитарні розписки (зазвичай це НДР - глобальні депозитарні розписки або АДР - американські депозитарні розписки). Нещодавно ФФБ впровадила структуру НДР, яка дозволяє проводити розрахунки через системи Clearstream Banking у Франкфурті і в Люксембурзі (т. зв. Франкфуртські НДР). Депозитарні розписки видаються депозитарієм, який сам і підписується на акції української компанії. При цьому інвестор не стає безпосереднім акціонером української компанії.
У даній моделі для українського емітента є вигідним те, що не потрібно якихось змін в корпоративній структурі компанії. Однак якщо українська компанія має намір зробити публічну пропозицію депозитарних розписок або запропонувати депозитарні розписки на ринку, регульованому ЄС, українська компанія повинна підготувати проспект для депозитарних розписок.
Плануючи публічне пропозицію депозитарних розписок на європейському ринку, української компанії варто заздалегідь подбати про узгодження з німецькою владою проспекту депозитарних розписок
У Німеччині такі проспекти повинні бути узгоджені з Федеральним агентством з фінансового нагляду. Обсяг і точні вимоги щодо розкриття інформації для отримання дозволу на узгодження такого проспекту емісії залишаються все ще недостатньо чіткими, оскільки лише лічені компанії ініціювали таке узгодження. Директива ЄС про Проспектах дозволяє емітенту з офісом, зареєстрованим у третій країні (тобто за межами ЄС або Європейської економічної зони), скласти проспект, грунтуючись на законодавстві цієї третьої країни, якщо тільки дотримані стандарти щодо розкриття інформації IOSCO (Міжнародна організація комісій з цінних паперів), і інформація в проспекті співмірна вимогам Директиви ЄС. Зокрема, необхідно в роботі керуватися МСФЗ. При цьому якщо крім випуску депозитарних розписок акції підлягають лістингу на Українській фондовій біржі, то слід взяти до уваги, що такий подвійний лістинг може мати вплив на ліквідність на обох ринках.